告别“量价模糊”走向“明码标价”：证监会《违规转让证券案件行政处罚实施规则（征求意见稿）》浅析

套现2亿元，罚没近2亿元，再自筹3000万元购回股票，还要缴付高额税款——这并非危言耸听，而是若2026年证监会《违规转让证券案件行政处罚实施规则（征求意见稿）》（以下简称为“《规则》”）按现行版本出台落地后[1]，上市公司董监高违规减持可能面临的真实代价。

过去，违规减持的行政处罚在《中华人民共和国证券法》（以下简称为“《证券法》”）第186条“等值以下罚款”的框架内存在极宽的自由裁量空间。而本次新规联动《行政处罚案件违法所得认定办法（征求意见稿）》（以下简称为“《违法所得认定办法》”），尝试将裁量权拆解为透明的定量计算器——违规减持正式告别“量价模糊”，走向“明码标价”。

无论是原始股强行套现、未预披露即卖出，还是离岸信托“绕道减持”，监管层已拉紧全链条红线。本文结合征求意见稿条款与典型处罚案例，拆解这套“成本计算器”，剖析核心争议点，并梳理“关键少数”的全流程合规防线。

1.立法逻辑：寻求“同案同罚”

2019年修订的《证券法》第一百八十六条规定，在限制转让期内买卖证券或转让股票不符合规定的，“责令改正，给予警告，没收违法所得，并处以买卖证券等值以下的罚款”。在执法实践中，由于“买卖证券等值以下”的罚款区间极宽，执法机关在具体案件中如何裁量缺乏统一、透明的细化标准。这在一定程度上导致了市场对不同案件量罚轻重程度的疑虑。

《规则》的出台，是证监会落实国务院关于深化行政裁量权基准制度要求的重要举措；也是在尝试将原本较为笼统的法律责任，划分为清晰的行为类型、裁量阶次与定性定量指标，旨在推进行政处罚“过罚相当”、“同案同罚”与“裁量透明”。

2.“没收违法所得”与“行政罚款”的双重合力监管

很多高管以为罚款只是“转让金额的百分之几”，却忽略了同步征求意见的《违法所得认定办法》。按照两项文件的逻辑，违规减持的违法所得计算公式为：

违法所得 = 转让收入-买入成本-法定税费。

对于原始股或高位套现而言，“违法所得”几乎等同于套现毛利。监管的组合拳是：先依法没收全部违法所得，再按转让金额比例或违法所得倍数开出巨额罚单。两者叠加，综合违法成本将呈几何级数上升。

《规则》根据违规转让行为的法律性质、主观恶性及市场危害程度，将违规转让精细化拆解为四大类，并分别设置了三级裁量阶次。

类型一：无权减持（绝对禁止期内转让）

“无权减持”是指在法律、行政法规、部门规章以及业务规则明确禁止转让的期限内强行转让证券的行为，主观恶性最强。

• 限制期内转让原始股（首发前股份/锁定期股份）：由于原始股获取成本极低、与 二级市场存在巨大价差，在首发前承诺锁定期或法定禁售期内强行套现，严重破坏 市场公平。《规则》对此设置了全表最高的处罚阶次：

第一阶次：按违规转让金额的 0%–30% 处以罚款；

第二阶次：按 30%–50% 处以罚款；

第三阶次：按50%–100% 处以罚款（顶格处罚）。

• 其他违反持有期限/卖出时间的转让：指除原始股锁定期外的其他法定或承诺限制 期转让（如重大资产重组锁定期、特定承诺期等）：

第一阶次：按 0%–20% 处罚；

第二阶次：按 20%–30% 处罚；

第三阶次：按 30%–100% 处罚。

类型二：有权但违规减持（相对限制期转让）

“有权但违规减持”是指转让主体本身具备减持资格，但在实施转让时违反了程序性规定、方式限制或比例限制（即“可以减，但减的方式或程序不对”）。典型情形包括突破集中竞价交易或大宗交易的单季/年度减持比例上限、未提前15个交易日进行预披露、在破发破净分红不达标限制期减持等。该类型三个裁量阶次分别为：转让金额 0%–10%、10%–20%、20%–100%。

类型三：未按规定暂停交易（违反“慢走”规则）

根据《证券法》第六十三条及相关减持规定，投资者及其一致行动人持股达到5%等关键节点，或触发特定减持比例红线时，应当停止买卖并履行报告公告义务（即“慢走规则”）。针对“触线未停”、继续冲盘减持的行为，《规则（征求意见稿）》设立了“倍数罚”与“定额罚”并行双轨制：

• 违法所得 ≥ 100万元（适用倍数罚）：

第一阶次为 0–3 倍；

第二阶次为 3–5 倍；

第三阶次为 5–10 倍（最高可达 10 倍）。

• 违法所得 < 100万元 或无违法所得（适用定额罚）：

第一阶次为 100万元–300万元

第二阶次为 300万元–500万元

第三阶次为 500万元–1000万元。

从轻与从重调节情节的定量标准

《规则》引入了定量化调节指标，但需特别注意，条文中的表述是“可以”考量，而非“应当”或“必须”，赋予了执法机关在“过罚相当”原则下的裁量空间：

• 从轻裁量考量：违规转让比例不足上市公司总股本的 2%，或者违规转让金额不足 4000万元 的，执法机关在裁量时可以考量在较低阶次内给予处罚。

• 从重裁量考量：违规转让比例达到上市公司总股本 5% 以上，且违规转让金额在 5亿元以上的，可以认定为情节严重，倾向于考量划入最高阶次从重处罚。

表 1：《违规转让证券案件行政处罚实施规则（征求意见稿）》全景裁量对照表

从该类条款来看，定量指标是争取有利处罚的重要抗辩理由，但执法机关仍保留根据主观恶性、市场影响等综合因素进行裁量的空间。

为使上市公司董监高更直观地理解新规下的违规成本，以下通过模拟案例进行综合经济责任测算。

1.测算模型背景设定

假设上市公司高管 A 先生持有的首发前原始股已过首发锁定期，但属于其作为高管的年度25%可减持额度限制股份（属于有权但相对限制股份）。A 先生在未提前15个交易日履行预披露义务的情况下，通过集中竞价卖出1,000 万股，成交均价为20 元/股，违规转让总金额为2亿元。经查，其原始股买入成本为2元/股（对应成本为2000万元），相关法定税费为1000万元。

2.综合法律后果核算

需严格区分的是，违规减持引发的追责包含“行政处罚责任”与“行政监管措施”两个不同层面的法律后果：

3.行政处罚责任

(1) 没收违法所得（依据《违法所得认定办法（征求意见稿）》），违法所得 =  2.0亿元（转让收入） - 2000万元（买入成本） - 1000万元（法定税费）=1.7亿元。该笔款项将被没收并上缴国库。

(2) 罚款（依据《规则（征求意见稿）》）：违规转让金额为 2 亿元（已超 4000 万元，但不足 5 亿元），属于“前两项规定情形以外的”，处以违规转让金额10%以上20%以下的罚款；若取中间值15%进行罚款，则罚款金额范围为 2.0亿元 × 15% = 3000 万元，该笔罚款同样上缴国库。

4.行政监管措施

限期购回与差价上缴（依据《上市公司股东减持股份管理暂行办法》）：监管部门可责令 A 先生在指定期限内购回违规减持的 1,000 万股。若购回均价低于卖出均价（20元/股），产生的差价收益需全部上缴上市公司；若购回均价高于 20 元/股，由 A 先生自行承担买高成本。

5.实务争议提示

违规减持的“违法所得”（1.7亿元）是基于卖出行为计算的毛利。而“责令上缴的价差”是卖出价与购回价的差额，本质上也属于违规收益的一部分。如果先没收了全部违法所得，再要求上缴购回产生的价差，可能构成了对同一笔收益的重复处理。

同时，国库（公共利益）和上市公司（特定投资者利益）哪个应优先受偿？《规则》并未明确此冲突的解决路径。在实务中，这将成为当事人进行合规抗辩的关键点，执法机关也可能需要在个案中进行权衡。

梳理近年来证监会及各地方局出具的行政处罚决定书，绝大多数违规减持案件均集中于以下高频“踩雷”场景：

案例一：未预披露即减持——YK股东（上海Y公司）案

上海Y公司作为YK的特定股东，在未提前15个交易日预披露减持计划的情况下，通过集中竞价交易减持公司股份，套现金额达 28.94 亿元。证监会出具处罚决定书，责令其改正，给予警告，并处以 2 亿元 的顶格高额罚款。预披露义务是资本市场信息披露的核心制度，在《规则（征求意见稿）》出台后，“未预披露即减持”将被严格划入“有权但违规”裁量阶次按金额直接计罚。

案例二：触线未停与超比例减持——WL家居股东（于某易及其一致行动人）案

于某易及其一致行动人持股达到 5% 后，未按规定停止交易并履行披露义务，而是继续通过集中竞价超比例减持，合计违规转让金额达数千万元。江苏证监局出具〔2023〕7号处罚决定书，对涉案人员“没收违法所得 1,653.49 万元，并处罚款 3,295 万元”，罚没合计约 5,000 万元。“触线未停”在《规则（征求意见稿）》中被单独列类，违法所得超 100 万元的将直接面临最高 10 倍倍数罚款。

案例三：“绕道减持”规避监管——离婚分割、协议转让与司法处置

某些大股东或董监高试图通过“离婚分割股份”、“解散分立公司”、“协议转让”或“配合司法拍卖”等方式变相规避减持限制。证监会《减持管理暂行办法》及《规则（征求意见稿）》已明确将上述方式全部纳入监管穿透范围。大股东因离婚分割股份的，股份过户后双方在指定期限内仍须合并计算减持额度并共同履行预披露义务。

案例四：董监高离职与换届敏感期“误操作”

部分高管误认为“离职后即可自由减持”或“任期内每年25%额度按自然年自动刷新”。根据规定，董监高在离职后半年内不得减持其所持有的本公司股份；在任期届满前离职的，在原定任期内及任期届满后半年内，每年转让股份不得超过 25%。误操作卖出将直接触犯《规则（征求意见稿）》中的“无权减持”或“有权但违规”条款。

表 2：近年典型违规减持/转让行政处罚案例对比表

对于兼具境外背景、通过离岸信托（Offshore Trust）、BVI/开曼持股平台或港股通持股的上市公司高管，在《规则（征求意见稿）》新政下需特别关注以下跨境合规风险：

1.离岸架构的“实质穿透监管”

不少上市公司创始人或高管通过设立离岸家族信托或境外SPV间接持有A股上市公司股份。部分高管误认为境外实体不受内地证券法约束。内地监管部门对权益变动及一致行动关系采取实质重于形式的穿透原则。《规则（征求意见稿）》明确指出，共同实施违规转让行为的，或者一致行动人中部分主体实施违规转让且其他主体具有过错的，均将依法认定为违法主体。

2.跨境信息披露时差与制度错配

对于A、H两地上市企业（或A股上市公司控股港股子公司），两地市场在权益变动计算基数、披露时限及暂停交易规则上存在差异。高管若因离岸质押履约、信托资产重组等在香港做出了股权变动安排，未同步在A股市场履行提前预披露或暂停交易义务，极易触犯《规则（征求意见稿）》中的“未按规定预披露”或“未按规定暂停交易”条款。

3.两地监管合作与执法联动

随着证监会与香港证监会（SFC）跨境监管合作机制的深化，执法部门已建立起高效的信息调取与执法联动管道。利用跨境账户搭建“隐匿防火墙”以进行违规减持或倒仓的行为，在当前的技术监管手段下暴露风险极高。

除了行政处罚与行政监管措施，董监高及大股东还需面对另一项现实成本——个人所得税。就在《规则》发布同期，财政部、税务总局、中国证监会于2026年8月28日联合印发《关于规范转让上市公司限售股个人所得税政策的公告》（财政部 税务总局 中国证监会公告2026年第26号）。该公告与前述《规则》《违法所得认定办法》虽分属不同规制维度——前者管“罚”，后者管“税”——但在违规减持场景下，二者将形成事实上的叠加效应。

公告明确，个人转让上市公司限售股取得的所得，按照“财产转让所得”，适用20%税率缴纳个人所得税。所称限售股包括财税〔2009〕167号文第二条规定的限售股，以及其在解禁日后孳生且在本公告实施后办理股权登记的送、转股。限售股发生送、转、缩股的，证券登记结算公司应当依据相应比例对限售股成本原值进行调整。对于实操层面的成本核定，公告设置了过渡安排：公告实施前已办理完成股份初始登记且未申报限售股成本原值的，个人转让限售股时，证券机构可按照限售股转让收入的15% 核定成本原值及合理税费。纳税人则须在转让限售股次年6月30日前，向主管税务机关提供成本原值等相关资料并办理清算申报，多退少补。

回到前文测算的高管A先生案例：违规转让金额2亿元、原始股成本2000万元、法定税费1000万元，违法所得1.7亿元——在上述20%税率下，A先生还将面临约3400万元的个人所得税。这笔税款与“没收违法所得”“行政罚款”“限期购回差价”等法律后果相互独立，不存在抵扣或合并的可能。换言之，一次违规减持，可能同时触发“罚没+税款+购回成本”三重资金流出。

公告同时将适用范围扩展至全国中小企业股份转让系统挂牌公司及北京证券交易所上市公司的原始股。对于通过离岸架构间接持股的高管而言，还需留意：若上市公司未按规定在股份初始登记时申报限售股成本原值，个人转让时证券机构将按照转让收入全额预扣预缴税款，则无论跨境架构如何设计，境内税务扣缴义务并不会因此豁免。

《规则》与《违法所得认定办法》管“罚”，个税公告管“税”，三者叠加后，违规减持的财务代价已演变为“没收违法所得+行政罚款+个税缴纳+购回差价”的四重成本。

对董监高及大股东而言，合规减持直接关乎资产安全、个人声誉与税务负担。无论减持前还是减持中，把个税合规、敏感期预警与跨境穿透管理一并纳入前置审查，才能在严监管下走得稳、走得远。